Chế độ tỷ giá hối đoái linh hoạt sẽ giúp các nước mới nổi tránh khỏi vết xe đổ của Mexico hay Thái Lan trong những năm 90 của thế kỷ trước.

Từ năm ngoái đến nay, một làn sóng mới do nhiều sự thay đổi chính sách từ nền kinh tế phát triển đã lan rộng sang các thị trường mới nổi, khiến cho giá các tài sản tài chính, đặc biệt là cổ phiếu tại đây sụt giảm.

Làn sóng đầu tiên đã đến vào mùa xuân năm 2013 với tuyên bố bất ngờ của Cục Dự trữ liên bang Mỹ (Fed) lần đầu tiên nêu ra ý định cắt giảm chương trình "Nới lỏng Định lượng" (QE-Quantitative Easing) đã bắt đầu ngay từ sau cuộc khủng hoảng tài chính năm 2008. Chưa cần ý định trở thành hiện thực, ngay sau thời điểm đó các thị trường mới nổi đã chứng kiến xu hướng giảm giá diễn ra mạnh mẽ chưa từng có trong vòng 5 năm qua.

Áp lực lớn nhất đè nặng lên 5 nền kinh tế được xem là "mong manh" bao gồm: Brazil , Ấn Độ, Indonesia, Nam Phi và Thổ Nhĩ Kỳ. Tuy nhiên, mối quan tâm không chỉ dừng ở đó, các nền kinh tế mới nổi khác cũng nằm trong sự chú ý, mà ví dụ điển hình nhất là Argentina - nền kinh tế đã bắt đầu năm nay với một cuộc khủng hoảng 'mini' vào tháng 1/2014. Và liệu những điều kiện hiện tại có thể tương đồng với những gì đã từng gây ra cuộc khủng hoảng kinh tế tại Mexico năm 1994 hay khủng hoảng kinh tế châu Á năm 1997?

Vòng tròn luẩn quẩn dẫn đến khủng hoảng tại các thị trường mới nổi:

Sự giảm giá mạnh của đồng tiền sẽ kéo theo vấn đề thực sự nghiêm trọng đến hệ thống ngân hàng bất chấp quỹ dự trữ ngoại hối có lớn cỡ nào. Điều này đòi hỏi sự can thiệp tiếp sau đó của nhà nước và khiến cho gánh nặng nợ nần lại đặt lên vai các chính phủ. Đến lượt họ, chính phủ sẽ áp đặt các chính sách thắt lưng buộc bụng, làm giảm cầu tiêu dùng và như một hệ quả tất yếu, khó khăn quay ngược lại đặt ra đối với khu vực doanh nghiệp tư nhân.

Những người lạc quan thì chỉ ra rằng, hầu hết các nước có thu nhập trung bình đã giảm đáng kể tỷ lệ nợ trên GDP của mình, điều đó khiến cho các nước này có đủ nguồn lực tài chính để can thiệp thị trường (nếu xảy ra biến động) và điều kiện thuận lợi như vậy không tồn tại trong những cuộc khủng hoảng kể trên. Nhưng thâm hụt ngân sách lớn lại không phải nguồn gốc của những cuộc khủng hoảng tại Mexico và châu Á.

Trong cả hai trường hợp khủng hoảng đó, những nỗ lực nhằm bảo vệ chế độ tỷ giá hối đoái cố định trước sự đảo chiều của dòng vốn mới là yếu tố quan trọng, giống như trường hợp của Thổ Nhĩ Kỳ trong năm 2001 khi hệ thống tiền tệ trong nước đã chịu sự sụp đổ nhanh chóng.

Nhưng ngày nay, hầu hết các nước đang phát triển lại đang ủng hộ chế độ sự linh hoạt trong tỷ giá hối đoái và có vẻ như, họ đang sở hữu những ngân hàng có nguồn vốn dồi dào với những quy định hạn chế sự hoán đổi tiền tệ.

Tính dễ tổn thương của các nền kinh tế mới nổi

Thị trường mới nổi yếu kém nhất là nơi mà gần như thâm hụt tài khoản vãng lai lớn là điều chắc chắn và dự trữ ngoại hối ròng (sau khi đã trừ giá trị các khoản nợ ngắn hạn) cũng không đủ để can thiệp thị trường.

Sự đảo ngược của dòng vốn dẫn đến sự mất giá đồng tiền của các nền kinh tế mới nổi và do đó khiến cho kim ngạch xuất khẩu cao hơn và kim ngạch nhập khẩu thấp hơn. Sự mất cân bằng trong tài khoản vãng lai sẽ nhanh chóng xảy ra do sự thoái lui của dòng vốn ra bên ngoài. Còn nguồn lực tài chính của các chính phủ và sự lành mạnh của các ngân hàng cũng sẽ nhanh chóng điều chỉnh đến một điểm cân bằng mới.

Nếu vẫn đạt được sự cân bằng, thì tính dễ tổn thương của các thị trường mới nổi xuất phát từ đâu? Thật không may, điều đó sẽ đến từ khu vực tư nhân và các công ty phi tài chính, những nơi đã tích lũy giá trị các khoản nợ. Ngoài ra, nhiều công ty đã quen sử dụng lợi thế của các quỹ ngoại với nguồn vốn giá rẻ để tài trợ cho các hoạt động trong nước sẽ chính là những tổ chức dễ chịu rủi ro tiền tệ hơn cả.

Sự giảm giá mạnh của đồng tiền sẽ kéo theo vấn đề thực sự nghiêm trọng đến hệ thống ngân hàng bất chấp quỹ dự trữ ngoại hối có lớn thế nào. Điều này đòi hỏi sự can thiệp của nhà nước và do đó gánh nặng nợ nần lại đặt lên vai các chính phủ. Đến lượt họ, chính phủ sẽ áp đặt các chính sách thắt lưng buộc bụng, làm giảm cầu tiêu dùng như một hệ quả sau đó, quay trở lại gây ra vấn đề ngược lại cho các doanh nghiệp. Và đây thực sự là vòng tròn luẩn quẩn mà không có bất cứ nền kinh tế mới nổi nào muốn mắc phải.

Điều chỉnh tỷ giá linh hoạt

Tính dễ tổn thương của thị trường mới nổi không nằm ở các chính phủ, mà xuất phát từ khu vực tư nhân:

Khu vực tư nhân và các công ty phi tài chính, những nơi đã tích lũy giá trị các khoản nợ. Ngoài ra, nhiều công ty đã quen sử dụng lợi thế của các quỹ ngoại với nguồn vốn giá rẻ để tài trợ cho các hoạt động trong nước sẽ chính là những tổ chức dễ chịu rủi ro tiền tệ hơn cả.

Nguy cơ trên có thể xảy đến với khu vực tư nhân ngay cả trong một chế độ tỷ giá hối đoái được điều chỉnh linh hoạt. Trên thực tế, hầu hết các nước có tài khoản vãng lai thâm hụt thường có thể quản lý sự giảm giá đồng nội tệ nhưng một khi đồng tiên bị mất giá quá nhanh chóng, sẽ dẫn đến vòng tròn luẩn quẩn sẽ mô tả ở trên.

Để tránh khỏi kịch bản đó, tỷ giá hối đoái phải được quản lý theo đặc thù riêng của từng khu vực. Quá trình này có thể diễn ra thuận lợi đối với quốc gia đã tích trữ được một lượng dự trữ ngoại hối ròng đáng kể trước đó. Nếu không, lựa chọn còn lại đó là phải gia tăng đáng kể lãi suất cơ bản, để ngăn dòng tiền nóng không tháo chạy ra ngoài và có thêm thời gian để điều chỉnh dần hoạt động của nền kinh tế thực.

Dĩ nhiên, mức lãi suất cao sẽ đi kèm với sự đánh đổi bằng tốc độ tăng trưởng chậm lại và khan hiếm việc làm hơn. Tuy nhiên, cái giá phải trả có lẽ còn ít nghiêm trọng hơn so với những gì mà cuộc khủng hoảng trong nền kinh tế thực gây ra.

Như vậy, thách thức đặt ra khó khăn hơn đối với những quốc gia có mức độ thâm hụt tài khoản vãng lai lớn bởi chỉ còn một lựa chọn duy nhất là sử dụng công cụ lãi suất. Thậm chí, tình hình còn phức tạp hơn nếu các biến động chính trị tại Nga, Thổ Nhĩ Kỳ hay Brazil trở nên căng thẳng.

Tuy nhiên, bất chấp những rủi ro nghiêm trọng với một vài quốc gia, nhưng không chắc rằng sẽ có một cuộc khủng hoảng xảy đến đối với tất cả các thị trường mới nổi trong năm 2014.

Sự đảo chiều của dòng vốn mà chúng ta đang quan sát thấy vẫn còn rất hạn chế. Hơn nữa, với sự suy giảm trong tỉ lệ thâm hụt ngân sách của chính phủ Mỹ, dòng chảy vốn từ nền kinh tế số một thế giới sang các quốc gia khác cũng đã tăng lên trong 12 tháng qua.

Bên cạnh đó, hầu hết các nước đang phát triển đang ở trong một vị thế tài chính đủ mạnh và có thể cho phép tỷ giá biến đổi tương đối linh hoạt mà không cần tăng mạnh lãi suất.

Xa hơn trong trung hạn, các nền kinh tế mới nổi có tiềm năng mạnh mẽ để nâng cấp công nghệ và hội nhập kinh tế quốc tế hơn nữa. Phần lớn tình trạng bất ổn gần đây chủ yếu đã phản ánh sự định giá quá cao giá trị các tài sản tài chính do chính sách nới lỏng tiền tệ đặc biệt. Hậu quả là các tài sản này cũng trở nên "dễ tổn thương" ngay cả khi biến động thị trường không đáng kể và điều này sẽ tiếp tục cho đến khi lãi suất thực trong dài hạn tiệm cận gần mức lãi suất thông thường.

Tâm Vũ