Nền tảng kinh tế cơ bản của thị trường chứng khoán Việt Nam chưa có dấu hiệu cải thiện trong ngắn hạn, và do vậy khả năng thị trường đột phá vùng giá 530 để tiến lên vùng giá 650 vào cuối năm nay là rất thấp. Nhiều khả năng là thị trường chỉ biến động theo hướng giảm dần, trong khung giá 440-520 trong thời gian từ nay đến cuối năm 2013.

Nhờ vào nhiều biện pháp hỗ trợ kinh tế vĩ mô cũng như các nỗ lực nhằm giải quyết nợ xấu ngân hàng, giải cứu thị trường bất động sản,… thị trường chứng khoán Việt Nam đã tăng khá mạnh từ cuối năm 2012 cho đến giữa năm 2013. Đỉnh điểm của sự hưng phấn là quyết định thành lập Công Ty Quản Lý Nợ (VMAC) đã giúp cho VN-Index bứt phá ngưỡng 525 điểm để thành lập mức cao nhất trong 3 năm gần đây là 530.97 điểm. Nếu tính từ đáy thấp nhất trong vòng một năm trở lại vào ngày 5/11/2012 là 372.39 đến đỉnh đạt được vào ngày 10/06/2013 là 530.97 thì thị trường chứng khoán Việt Nam đã có một trong những quá trình tăng giá ngắn hạn được xếp hàng đầu trên thế giới với mức tăng giá lên đến 42.58%.

Khối lượng giao dịch mạnh trở lại xung quanh vùng 520 điểm khiến cho nhiều nhà đầu tư kỳ vọng một cuộc bứt phá ngoạn mục tiếp theo đến vùng giá 650 điểm, là ngưỡng giá giúp xác định sự phục hồi bền vững của thị trường chứng khoán Việt Nam sau một giai đoạn dài suy thoái. Một số chuyên gia đã cho rằng kỳ vọng phục hồi về 650 điểm của VN-Index trong năm nay là hiện thực vì nhiều cổ phiếu của doanh nghiệp niêm yết vẫn nằm xa dưới giá trị thực.

Tuy nhiên, từ giữa tháng 6 đến nay, thị trường chứng khoán Việt Nam dường như trở lại tình trạng uể oải thường gặp trong mấy năm gần đây, giá trị giao dịch giảm dần cùng giá của cổ phiếu. Nhiều nhà đầu tư chứng khoán lại trở về với câu hỏi: Cắt lỗ, rút lui khỏi thị trường để tránh giai đoạn giảm giá thường xảy ra cuối năm hay vững tin nắm giữ cổ phiếu để đón đầu cơn sóng lớn cuối năm như nhiều chuyên gia kỳ vọng?

Mặc dù vẫn đồng ý rằng thị trường chứng khoán luôn có cơ hội, từng cổ phiếu hay nhóm cổ phiếu vẫn có cơ hội tăng giá bất kể thị trường, bản thân người viết cho rằng đối với thị trường chứng khoán chung, quá trình tăng giá từ 372 lên 530 là sự phục hồi kỹ thuật sau một quá trình giảm giá dài trước đó, còn việc tăng giá từ 530 lên 630 lại cần một nền tảng cơ bản hỗ trợ, tức là cơ hội tăng giá này phụ thuộc vào sự cải thiện tích cực của nền kinh tế nói chung và hệ thống tài chính ngân hàng nói riêng. Vậy nền tảng kinh tế vĩ mô của Việt Nam liệu đã được cải thiện, hay sẽ sớm được cải thiện chưa?

Ở trong khuôn khổ giới hạn của một bài viết, người viết chỉ xin điểm qua một số nét chính về nền tảng kinh tế cơ bản có liên quan mật thiết đến thị trường chứng khoán:

1. Tăng trưởng:

Tỷ lệ tăng trưởng GDP 6 tháng đầu năm của Việt Nam ở mức 4.90% là thấp hơn nhiều so với mức tăng trưởng bình quân 7%/năm. Hơn nữa, tỷ lệ tăng trưởng GDP của Việt Nam được hỗ trợ một phần không nhỏ bởi FDI nên tỷ lệ tăng trưởng thu nhập thực tế của Việt Nam còn thấp hơn nữa. Ngoài ra, nếu loại trừ thêm tỷ lệ gia tăng dân số và bù đắp cho suy thoái môi trường thì một tỷ lệ tăng trưởng GDP dưới 5%/năm đối với Việt Nam có thể được xem là không kém hấp dẫn hơn một mức tăng 2-3% đối với các nước phát triển.

Những khối ngành chủ lực của Việt Nam như nông nghiệp hay công nghiệp xây dựng đang giảm nhanh tốc độ tăng trưởng do áp lực của thị trường cả trong và ngoài nước, trong khi sức kéo từ khối dịch vụ đang có dấu hiệu bão hòa.

Trong hai năm nay giá cả nguyên liệu thô, vốn là các mặt hàng xuất khẩu chủ yếu của Việt Nam đang ở kênh giảm do rủi ro về các chương trình kích thích kinh tế của các nước đang dần kết thúc thì giá cả năng lượng trên thế giới lại tăng lên do khan hiếm nguồn cung. Điều này khiến cho các doanh nghiệp ở Việt nam gặp áp lực hai đầu, chi phí đầu vào tăng trong khi doanh số đầu ra không có nhiều cải thiện.

Việc tăng giá của các mặt hàng đầu vào chiến lược, như xăng dầu, điện, nước,... gần đây có thể không làm tăng nhiều áp lực lạm phát do tổng cầu của nền kinh tế đang giảm, nhưng chắc chắn sẽ làm tăng nhiều chi phí đầu vào của các doanh nghiệp, khiến cho khả năng phục hồi của các doanh nghiệp càng trở nên bấp bênh. Từ đó, khó có thể kỳ vọng một sự tăng trưởng mạnh hơn của kinh tế Việt nam vào những tháng còn lại cuối năm, và khả năng đạt được mục tiêu tăng trưởng 5.5% như kế hoạch đã đề ra có lẽ đã xa vời.

2. Nợ xấu của khối tài chính – ngân hàng:

Một trong những thông tin tiếp tục làm nản lòng nhà đầu tư là mới gần đây các ngân hàng đã thừa nhận rằng con số nợ xấu vẫn chưa giảm và đang tiếp tục gây sức ép lên lợi nhuận của ngân hàng cũng như gián tiếp ảnh hưởng đến tin dụng và lãi suất. Ngoại trừ nỗ lực thành lập VAMC được đánh giá là gần tiến tới thực chất, các giải pháp khác như sáp nhập ngân hàng hay các quy định cứng rắn hơn về quản lý tín dụng từ phía chính phủ theo người viết vẫn là những cách giải quyết nửa vời, vì bản chất nợ xấu vẫn không có nhiều thay đổi.

Sau nhiều năm bị che lấp và trì hoãn xử lý bằng nhiều cách, nợ xấu đã trở thành khối ung thư nặng của nền kinh tế, và đối với các khối ung thư một khi đã đe dọa di căn thì cách tốt nhất là mạnh tay cắt bỏ. Nhưng có lẽ do phía quản lý e ngại về các chấn động đối với xã hội, việc xử lý các ngân hàng/công ty tài chính vẫn tiếp tục ở mức giơ cao đánh khẽ khiến cho nợ xấu tiếp tục dây dưa kéo dài.

Trong khi đó, VAMC, sau sự hứng khởi ban đầu nhờ kỳ vọng vào một hướng đột phá trong tháo gỡ nợ xấu của ngân hàng – bất động sản, đã cho thấy sự chậm chạp trong quá trình hành chính của Việt Nam cũng như sự nghi ngờ về năng lực thật sự của VAMC trong việc tham gia giải cứu nợ xấu: Các nhà quản lý VAMC vẫn loay hoay chưa chứng minh được liệu VAMC có thể đóng vai trò đột phá như kỳ vọng hay không khi năng lực tài chính và quyền hạn, phạm vi hoạt động còn khá nhiều hạn chế. Thậm chí, đây đó vẫn tồn tại những dự đoán rằng VAMC có thể chỉ tập trung vào những khoản nợ xấu có liên quan đến các doanh nghiệp nhà nước, và điều này sẽ hầu như bỏ bên ngoài các ngân hàng thương mại và công ty tài chính đang nặng nợ với các khoản nợ xấu trong khu vực dân doanh.

3. Bất động sản:

Có lẽ không cần phải nói nhiều về những khó khăn của khối bất động sản, vì bầu trời bất động sản hầu như không có lóe lên một tia sáng nào, vẫn âm u với đầy rẫy những thông tin cắt lỗ, phá sản và kiện cáo liên quan đến các dự án bất động sản từ Nam ra Bắc.

Vấn đề lớn của bất động sản vẫn còn đó, đó là sự chênh lệch quá lớn giữa giá bất động sản và sức mua thực tế của người dân. Kể từ giai đoạn bùng nổ về giá và phong trào đầu tư bất động vào năm 2007-2008 với các điển hình như các dự án Sky Garden hay The Vista, việc xác định giá bất động sản, đặc biệt là bất động sản nhà ở, đa phần được thiết lập dựa trên năng lực đầu cơ hơn là nhu cầu đầu tư nhà ở. Do đó, một khi mất đi sự tài trợ từ ngân hàng và sức hấp dẫn từ lợi nhuận, sức cầu đối với các dự án bất động sản lập tức giảm không phanh và hầu như không có khả năng phục hồi trong ngắn hạn, nếu xét trên tình hình khó khăn chung của kinh tế và người dân đang thắt chặt chi tiêu. Một khi vấn đề giá cả của bất động sản không được giải quyết một cách triệt để, đa số dự án bất động sản nằm ngoài tầm với của người có nhu cầu nhà ở thật sự, thì việc phục hồi thị trường bất động sản vẫn là chuyện xa vời.

Một trong những tồn tại nghiêm trọng nhất trong ngành bất động sản đang dần hiện rõ, đó là có nhiều trường hợp người mua nhà đã đóng tiền đầy đủ hoặc một phần lớn nhưng lại chưa nhận được nhà, và có nhiều khả năng không nhận được vì chủ đầu tư dự án đã không còn đủ năng lực để hoàn thành, và số tiền đã đóng của nhà đầu tư, thậm chí là tiền vay từ ngân hàng đã bốc hơi theo thời gian. Chỉ ở một dự án bình thường như Tricon Tower, người dân đã đóng cho chủ dự án số tiền lên đến 400 tỷ đồng!

4. Các doanh nghiệp niêm yết:

Báo cáo 6 tháng đầu năm của các doanh nghiệp niêm yết cho thấy có rất ít sự cải thiện trong hoạt động kinh doanh. Trừ một số doanh nghiệp hiếm hoi hàng đầu có được lợi thế thị trường, được quản trị tốt có thể tiếp tục duy trì tăng trường, đa số các doanh nghiệp vẫn đang vật lộn trong nền kinh tế khó khăn. Sức mua yếu, tồn kho tăng cao vẫn là những khó khăn chưa thể giải quyết một sớm một chiều, đặc biệt là đối với các doanh nghiệp bất động sản và liên quan bất động sản vốn chiếm một tỷ trọng lớn trong thị trường chứng khoán.

Có khá nhiều chuyên gia cho rằng cho dù thị trường chứng khoán Việt Nam đã tăng hơn 40% trong nửa đầu năm thì vẫn có rất nhiều doanh nghiệp Việt nam đang bị định giá dưới mức giá trị thực, và rằng giá cổ phiếu Việt Nam thuộc loại rẻ trong khu vực và trên thế giới.

Người viết đồng ý rằng giá chứng khoán ở Việt Nam là thấp so với mặt bằng chung trên thế giới. Tuy nhiên, giá thấp không đồng nghĩa với giá rẻ. Nếu đi vào thực sự định giá doanh nghiệp, chúng ta sẽ thấy rằng rất nhiều doanh nghiệp niêm yết của Việt Nam trên thực tế là không đủ hoặc chưa đủ điều kiện để trở thành các doanh nghiệp hiệu quả, đem lại lợi ích cho nhà đầu tư. Những câu chuyện về SMC , FLC ,… là những ví dụ điển hình về quản trị kém, kinh doanh không hiệu quả hoặc mâu thuẫn lợi ích giữa nhà quản lý và cổ đông.

5. Dòng tiền trong thị trường chứng khoán:

Có nhiều nhà đầu tư chứng khoán kỳ vọng vào việc dịch chuyển dòng tiền một khi các kênh đầu tư thay thế như gởi tiết kiệm, cất trữ vàng hay đầu tư kinh doanh đang bị nhiều hạn chế thì dòng tiền ngắn hạn có thể được tiếp tục dồn sang chứng khoán. Tuy nhiên, quan sát dòng tiền lưu chuyển trong thị trường chứng khoán hiện nay, chúng ta có thể thấy sự suy kiệt của dòng tiền đã bắt đầu từ hai tháng trước và hiện tại vẫn đang đà suy giảm. Có lẽ sau mười mấy năm phát triển của thị trường chứng khoán, nhà đầu tư chứng khoán nói riêng và người dân nói chung đã học được bài học về rủi ro trong đầu tư chứng khoán: Họ có lẽ đã chọn việc phòng thủ để bảo vệ nguồn thu nhập đang kém đi hơn là đi tìm kiếm lợi nhuận cùng rủi ro lớn hơn.

Tóm lại, từ góc nhìn ở phân tích vĩ mô về kinh tế và cơ bản về doanh nghiệp, người viết cho rằng nền tảng kinh tế cơ bản của thị trường chứng khoán Việt Nam chưa có dấu hiệu cải thiện trong ngắn hạn, và do vậy khả năng thị trường chứng khoán đột phá vùng giá 530 để tiến lên vùng giá 650 vào cuối năm nay là rất thấp. Nhiều khả năng là thị trường chỉ biến động theo hướng giảm dần, trong khung giá 440-520 trong thời gian từ nay đến cuối năm 2013.

Nguyên Quân

Infonet